股權激勵認知的8大誤區

制定股權激勵計劃時，到底應該注意哪些事項，規避哪些誤區？這里總結出目前我國企業在推行股權激勵時面臨的八大誤區和陷阱，配以案例和評論，希望能給正在股權激勵這個圍城內外徘徊的企業一點啟示。  

誤區一：  

認為股權激勵就是股票期權激勵  

其實，股權激勵并非只有股票期權激勵這一種方式，股權激勵還包括限制性股票計劃、員工持股計劃、虛擬股票增值權等。由于現在A股上市公司用得最多的是股票期權激勵，因此本文的重點也是期權激勵。但這并不表明企業對高管的激勵只有這一個方法，企業（特別是非上市公司）完全可以根據自己的具體情況選擇其他的激勵方法。  

在我國證監會頒布的《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》中，僅對股票期權和限制性股票作了規定，因而在實際操作中，我國上市公司絕大多數采取股票期權和限制性股票兩種方式。  

所謂限制性股票，是公司免費贈送給高管人員的一種股票，但這些股票的買賣和所有權受到一定的限制。比如，高管在限制的期限內不得隨意處置股票，如果在限制期內高管辭職或者不幸被開除，股票就會被沒收。目前，限制性股票計劃因為對高管拋售股票限制較多、激勵程度有限而遭到了大多數公司的冷遇。

誤區二：  

認為股票期權計劃適用于任何行業  

股票期權并非適用于每一個企業。一般來講，實行股票期權的企業必須具備以下三個條件：  

第一，企業處于競爭性行業。否則，經營者無需通過自己的努力，只要利用壟斷地位提高價格或減少供給量，就可輕易長期地坐享高額利潤。只有處于競爭性的行業才有必要實行期權激勵。由于經營者面臨的市場環境充滿競爭，企業只有求新求變方可生存發展。實行期權激勵，可以鼓勵經營者銳意進取、勇于創新，讓公司不斷增強競爭力。  

第二，企業的成長性較好，具有發展潛力。企業有較好的成長性，意味著市場尚未開發或尚未飽和，企業有充足的物質資本和人力資源開拓業務。在這種條件下，只要所有者有效地激勵經營者，他們就會創造出良好的業績，實現經營者價值和股東價值的雙贏。  

第三，企業產權清晰，內部權責明確。企業建立起規范完善的現代企業制度，擁有健全的法人治理結構，使董事會和經理層形成委托代理關系，是實施期權激勵的前提條件。產權不清晰，股權就無法確定，而且，如果政府對企業經營進行過多的不應有的干預，也會使股票期權計劃失效。  

從A股市場上來看，已經公布股權激勵方案的企業主要處于醫藥、家電、造紙、化工、電子、通信、高科技等充分競爭、成長性良好的行業。而一些因受制于國家政策規劃而成長較為穩定，或者市場行情波動劇烈的企業則不適合。譬如公路建設企業，其業務情況與國家規劃息息相關，管理層可作為的程度較為有限；有色金屬行業迄今尚無一家發布股權激勵方案，也是因為金屬價格隨行就市，可控程度較低，每年的利潤波動幅度很大。

誤區三：  

認為推行股權激勵可以完善公司治理結構  

完善的公司治理結構是企業推行股權激勵的前提條件，而不是相反。一個治理結構不完善的企業若貿然實施股權激勵方案，甚至會引發企業生存危機。  

完善的公司治理結構包含兩個層面的意思。首先是形式上的完善。公司的法人治理結構應該包含這樣一些要素：股東大會、董事會、監事會、經理層、職工大會等（參見圖1）。  

但更為重要的是實質上的完善。上述要素以合約關系為紐帶，各司其職，互為制衡。股東大會選舉出董事會，董事會作為委托人，要求公司高管盡職盡責，以使股東能夠得到更多的投資回報。  

而作為代理人的經理人員，追求的是包括知識、才能、社會地位在內的自身人力資本增值，以及從事經營管理的人力資本報酬最大化。因此，公司不僅必須為經理人員建立一套行之有效的激勵機制，還必須建立與激勵機制相配套的經理人員約束機制。  

2001年爆發的安然公司丑聞便是因為該公司的治理結構只有形式，沒有實質而造成的。在形式上，安然公司并不缺少治理結構中的各個要素。但實質上，這些要素之間并沒有發揮制衡的作用。安然公司除了支付給董事會成員服務費（每人7.9萬美元），還與很多成員存在著大量的利益關系。比如，一些董事擁有的公司與安然就存在著大量的關聯交易。  

在這種情況下，董事會的地位和作用被大大弱化，企業CEO和職業經理人的權力異常放大，最終公司淪為高管人員巧取豪奪的逐利場。例如，經理人員在完成一筆交易時，安然公司不是按照項目給公司帶來的實際收入而是按預測的業績來進行獎罰。于是經理人員常常在項目計劃上做手腳，讓它們看上去有利可圖，然后迅速將分紅裝入腰包。  

利用業績上的造假，安然的高管層不斷行使他們的股票期權。僅2000年，董事長肯尼斯?萊就獲得了1億多美元的收入，首席執行官杰弗里?斯基林也入賬6250萬美元。安然公司在2001年12月2日申請破產保護的前一年時間里，公司向其114位高管人員發放了約7.44億美元的現金和股票。

誤區四：  

認為股權激勵的成本不大  

把股權激勵的成本作為費用記入損益表，對上市公司凈利潤的影響是非常明顯的。2007年年報顯示，有19家公司明確了報告期內予以攤銷的期權費用。這19家公司共實現凈利潤104.88億元，期權費用合計13.12億元，占比達到12.5%。這相當于上市公司平均拿出一成以上的利潤用于獎勵高管層。其中代價最大的是伊利股份，期權費用超過7億元，其次是萬科A和金發科技，分別為2.35億元和1.477億元。  

股權激勵產生如此高昂的費用可能出乎很多企業決策者的意料。實際上，對于股票期權產生的費用是否要在報表中列出這一問題，曾經在這一工具的發源地美國引發激烈爭論。直到2002年，標準普爾500指數成分股中只有波音、Winn-Dixiestores和可口可樂公司在財報中將其作為費用處理。但是，安然事件給人們敲了一記警鐘：期權費用不計入成本危害甚大。  

安然前CEO斯基林在美國國會聽證會上承認：股票期權不記入成本，能“超乎尋?！钡乜浯蠊镜挠?。2005年1月1日，國際會計準則委員會終于要求會員公司將員工期權費用計入成本。  

對于剛剛接觸股票期權的我國上市公司來說，對這一權益工具帶來的費用問題可能有如下3種認識誤區或操作障礙：第一，認為高管們行權后獲得的財富來自在二級市場拋售股票，公司本身并沒有承擔成本和費用；第二，認為只有激勵對象行權才產生費用，在行權等待期內不應將相關費用入賬；第三，已經意識到了股票期權會產生費用，但是會計入賬時，不知道如何計算或分攤該費用。  

其實，當被激勵對象行權時，正常情況下每股價值已經高過了行權價，高出的部分是經過一段時間的努力經營取得的價值，本應歸屬于公司，但公司把這部分價值授予了經營者，這勢必會攤薄公司收益，因此須記入費用，作為獲得經理人勞動或服務的成本。而經理人的勞動貫穿了整個行權期限，因而必須在整個行權期的每個會計年度予以分攤。

誤區五：  

認為考核標準越高越好  

如何制定對管理層的考核標準被認為是整個股權激勵方案設計中的最難點。合理的考核指標能夠激勵管理層努力經營，但又不至于被他們認為高不可攀而放棄努力。  

因為已經出現考核指標較低，高管行權套現過于容易的案例。人力資源咨詢公司韜睿2007年的一份中國高管薪酬報告也指出，中國A股市場一些公司高管通過股權激勵計劃得到高額的行權收益，但是公司的股價表現平平，甚至下跌，這種高管薪酬和股東回報的不一致現象說明公司沒有設置有效的行權業績條件。  

2008年5月，中國證監會頒布《股權激勵有關事項備忘錄1號》與《股權激勵有關事項備忘錄2號》，對行權指標設定問題做出了詳細規定：公司設定的行權指標須考慮公司的業績情況，原則上實行股權激勵后的業績指標（如：每股收益、加權凈資產收益率和凈利潤增長率等）不低于歷史水平。  

此外，鼓勵公司同時采用下列指標：（1）市值指標，也就是指數指標；（2）行業比較指標，如公司業績指標不低于同行業平均水平。另外，公司根據自身情況，可設定適合于本公司的績效考核指標?？冃Э己酥笜藨攧罩笜撕头秦攧罩笜恕? 

這些規定是善意的，從高從嚴的考核標準將鞭策高管們勤勉努力。但并不意味著一定具有可行性或者最為合理。公司的情況千差萬別，無法用一個統一的框架來套住。比如上述規定要求公司業績指標不低于行業平均水平，這個平均水平的數字從何得到？行業協會、發改委、證監會都有自己的行業報告，以誰為準？  

在當下，國企（尤其是大型央企）和民營企業依然有很大差別，反映在股權激勵方案的考核指標上，民企較為激進，國企較為保守。  

先看看民營企業，報喜鳥的行權條件是，以2006年凈利潤為基數，2008-2010年凈利潤增長率不低于120%、140%和160%，即兩年業績翻一番還多。新湖中寶的標準也比較高，該公司的行權主要條件為：2008、2009、2010年凈利潤分別為6億、9億和15億元。該公司2006年凈利潤為2.35億元，2007年的預測凈利潤為4.02億元。  

而國企的考核指標則寬松一些。例如，中化國際的主要行權條件為，三年滾動凈資產收益率超過8%，凈利潤年增長12%。而公司2006年凈資產收益率已達12.66%，2007年前三季更達15.45%。

誤區六：  

行權價格隨意高下  

盡管斯克爾斯早在1970年代就與他的同事、數學家費雪?布萊克研究出了一個計算期權價格的復雜公式—Black-Scholes期權定價模型，并因此獲得1997年諾貝爾經濟學家，成為被國際上制定期權價格最權威的方法。但中國限制于沒有期權市場的投資者對期權價格進行糾偏，行權價格的制定具有極大隨意性，更改也過于頻繁。  

原則上說，在股價不低于行權價的情況下，一般不允許上市公司通過股票期權重新定價來使股票期權變得更加有利可圖。如果重新定價確屬必要，上市公司應就重新定價事宜提交股東大會表決通過然后才能更改。  

這些必須改變的情況理論上包括公司股本變化，以及進行資產重組、合并、分離，或因經營虧損導致停牌、破產、解散而終止；公司有重大違法違規行為，經營不佳或經股東大會的特別決議而終止股票期權計劃；激勵對象違反國家相關法律法規、公司的規章制度，或遇不可抗力而導致股票期權計劃加速或終止，或者經特別決議重新確定行權價格等情況。  

根據wind統計，在2008年3月17日至5月7日期間，共有27家上市公司就股權激勵董事會預案或進行行權、期權份額及價格調整發布公告。  

盡管一些公司的行權價格更改是迫于監管層的意志，因為沒有預料到股市大盤的快速增長，導致激勵幅度過大而更改行權價格，是一種管理層與監管者博弈的結果。  

從本質上來說，在一個有效的市場中，股權激勵方案應是一個企業的自主行為，股東們通過召開股東大會判斷這一方案是否符合他們的最大利益。如果得到股東大會的通過，它就是合理的，監管方不應該過多干涉。哪怕后來被證明可能存在激勵過度問題，理性的企業將在未來的激勵方案設計中予以調整。

誤區七：  

對資本市場是否有效不加考慮  

資本市場的有效性是股權激勵計劃能否有效實施的前提。在一個有效市場中，股票價格基本上反映了經營者接手企業時企業的價值，短時間內股價大幅上漲的可能性很小。在美國，大部分公司股票期權授予日的價格都約等于甚至小于的股票期權的行權價。  

在西方很多國家的股票市場上，基本不會出現“股權激勵行情”。企業高層管理人員在制定行權價以及行權時，很難通過企業內部消息來操縱股價，即使操縱一時，由于股票期權的行使是分批進行的，只要市場有效，股價最終將反映企業價值，經營者操縱股價獲利不會屢屢得手。因此，這就迫使經營者努力工作，而不是挖空心思去修改會計利潤，或者公布虛假信息欺騙股東。  

但是在一個扭曲的市場，投資者并不看重企業的價值增長和未來分紅能力，而是想著在二級市場快速炒作一把便撤離。這時，股價不能正確反映公司價值，因此也難以用股價來衡量經營者的業績。這樣，股票期權方案將失靈。  

2007～2008年，A股從集體狂歡轉至崩盤式下挫，大部分股票價格都幾乎先是突飛猛進然后被攔腰砍去一半。這樣的股價，如何能反映企業的真實經營狀況？  

中歐國際工商學院教授許定波提出，在目前欠完善的資本市場里，股票期權的激勵作用將會很有限。他提醒企業在今后制定股權激勵方案時，要規避上述情況發生，應該根據股價未來上漲、下跌以及平盤的三種可能情況進行估計，對期權的風險、收益和成本做“靈敏度分析”。  

為了消除股權激勵的大盤噪音，國外早有學者提出一種指數化期權方案。比如，我國的公司可以選取滬深300指數為參照物，若在第一年中，滬深300指數上升12%，則規定期權的行權價也將上升12%。這樣，只有當公司股價增長跑贏了滬深300時，經營者才有行權的可能。公司也可選擇行業指數來克服市場指數不能區分行業特點的缺陷，但對于一些綜合經營的企業，因為很難將其劃入某個行業，就會給選擇指數帶來困難。 

誤區八：  

忽視了經理人市場的有效性  

正如一個有效的資本市場能夠正確評價一家公司的價值，一個有效的經理人市場也能夠正確評價職業經理人的能力，并對經理人的行為加以約束。一個有效的職業經理人市場，不僅能夠記錄經理人的過往業績，也能記錄經理人的職業操守。在市場經濟發達的國家，信用和操守是職業經理人的立身之本，一個職業經理人一旦在信用上有了瑕疵，就意味著其職業經理人生涯的終結。因為市場賦予德才兼備者的價格會很高，而不勝任者或者信用有問題的經理人則會面臨淘汰的威脅。  

而在我國，由于職業經理人的稀缺，導致職業經理人市場出現了求大于供的現象。很多時候，企業在招聘經理人時求賢若渴，往往忽視了對職業經理人的信用進行檢查，即使想檢查，也由于市場信息的不完備而只能作罷，甚至檢查出了污點，也由于企業急缺人才而只能將就任用。由于市場失效，就造成了某些職業經理人對職業道德的忽視，進而會給企業帶來危害。  

其中，經理人辭職拋股對于企業來說就是一種道德風險。由于新《公司法》規定董事、監事、高級管理人員任期內只能每年部分拋售股票的硬性規定，在2006～2007年間，時常能夠聽到高管辭職拋股的消息。  

高管辭職大都出現在股價暴漲時期，這時公司的股價被明顯高估。一些聰明的高管由于考慮到今后股市恢復理性時股價勢必會回落，因此為避免財富縮水，不惜辭職套現，以實現自身利益的最大化。這種行為從經濟學的角度上講無可厚非，但是，這些人的流失，很可能讓企業難以承受。  

因此，企業在設計期權激勵方案的時候，應該考慮到我國職業經理人市場對經理人的約束較弱這個因素，爭取在創造富翁的時候，還能留住這些能干的富翁。  

股權激勵方案并非激勵的萬靈藥，而是一把雙刃劍。善用這把劍的企業，會成倍提高效率；不善用的，很可能會割傷自己。